投资要点

2016年前三季度煤焦行业经营回顾：（1）前9个月，煤炭产量同比下滑10.5%，需求下降2.4%，焦炭产量下滑1.6%，粗钢产量增加0.4%，供给收缩力度显著大于需求，煤价及焦价持续上涨；（2）1-9月，煤炭行业营收下降8.2%，利润大增65%；（3）煤炭产地、中转地和终端库存显著下滑，9月底秦皇岛库存317万吨，同比下降50%；（4）煤炭铁路发运量降速缩窄，前9月同比下降4.77%；（5）国内煤价上涨利好进口煤，1~9月份全国煤炭进口1.8亿吨，同比增加15.2%。

煤炭板块中期业绩综述：在产销量下滑，煤价上半年低迷的背景下，上市公司营收同比继续下滑，得益于公司大力度控制成本及期间费用，整体利润大幅上涨；煤炭企业定价话语权增强，回款明显改善。根据重点28家煤炭企业统计：营业总收入同比下降1.34%；归属于上市公司股东的净利润同比大涨111.9%；经营性净现金流同比大涨153%；平均应收账款同比下降13.3%。

煤炭相关行业比较：根据整体法计算，上半年煤炭行业是除了钢铁和水泥外周期性行业中毛利率提升最明显的。煤炭行业整体毛利率和ROE分别为25.3%和2.97%，同比分别上升3.3和1.57个百分点。

煤焦横向比较：（1）第三季度业绩分化，动力煤业绩兑现。动力煤从6月底加速上涨，领先焦煤2个月，神华、陕煤盈利超预期，兖煤符合预期；（2）上市公司严控成本费用有效提升业绩弹性；（3）剥离亏损资产聚焦主业，像中煤能源(6.61,0.060,0.92%)剥离铝业、煤矿机械等亏损资产、陕西煤业(6.57,0.110,1.70%)剥离高成本煤矿等；（4）国企改革(1399.96,23.940,1.74%)或有加速迹象，中煤拟为*ST新集(4.49,0.030,0.67%)大股东，山西焦煤和兖煤改制国有资本投资公司，同时债转股将显著改善公司资产结构。（5）受前期部分企业经营性破产及环保限产等影响，三季度焦炭行业开工率大幅提升，盈利持续向好，开滦股份(7.85,0.070,0.90%)、山西焦化(9.57,0.000,0.00%)等大型焦炭企业业绩超预期。

投资策略：三季报频繁报喜，四季度龙头煤企有望量价齐升，看好旺季投资机会。在我们重点跟踪的23家煤企中，前三季度归母净利润同比大幅扭亏或正增长超过52%，神华、陕煤、开滦等好于预期。先进产能释放仍需要时间传导，叠加公路限载及铁路检修，产量释放不及预期，煤炭库存仍在低位，煤价有继续上行空间。行业龙头占据大部分高效矿井，先进产能释放将显著提升龙头煤企产量。我们认为，后续先进产能释放会配套落后产能淘汰，整体供需格局不改，不用太担心煤价，同时需求可能存在预期差（地产投资可能超预期），国企改革和债转股也都是提升板块估值的重要筹码，而当前市场远未反应基本面的反转预期，继续维持“增持”评级，推荐顺序为动力煤（陕西煤业、中国神华(17.47,0.440,2.58%)、兖州煤业(12.60,0.010,0.08%)、中煤能源）-焦煤（开滦股份、潞安环能(8.37,0.080,0.97%)、西山煤电(9.59,0.090,0.95%)、冀中能源(6.51,0.050,0.77%)）-无烟煤（阳泉煤业(7.45,0.100,1.36%)）。